5月宇通一枝獨秀,金龍系重歸平淡。5月宇通客車銷量同比增長30.9%,超行業平均增速的23個百分點,在出口的推動下,實現銷售收入19.3億元(中客網統計),同比增長107.3%。三龍在4月短暫表現優于行業平均水平后,5月合計銷量僅同比增長2.7%,再次低于行業水平約5個百分點。2012年國內傳統客車銷量增長動力要弱于2011年,客車行業增長動力主要來自出口和校車,企業若想銷量得到較快的增長,需要在出口和校車上尋求突破。

　　2011年同期出口基數大,客車出口增速回落,但宇通表現優異。1-4月客車單月出口量同比增長均在35%以上,累計同比增長47.2%,但5月客車出口量同比減少15.1%,其中出口大戶金龍系出口量同比減少37.3%。在全行業出口表現不佳的情況下,5月宇通共出口客車681輛,同比增長176.8%。我們估計宇通5月出口量大幅增長應為履行委內瑞拉的訂單所致,該訂單交貨期為2012年1-7月,預計仍有部分客車未交付。由于2011年5月以后,單月出口量一直保持在2000輛以上,下半年出口增速或將回落。

　　校車銷量占比略有下降,宇通和保定長安校車市場占有率穩居前兩位。5月校車銷量為1537輛,較4月減少464輛,校車占客車總銷量的8.2%,較4月下降約2個百分點,預計6、7月校車將延續5月銷量水平,8、9月開學季到來,將再次迎來高峰期。2012年僅鄭州宇通和保定長安校車單月市場占有率穩居前兩位,市場領先地位確定。4月蘇州金龍銷售校車130輛,曇花一現后,5月金龍系合計僅銷售校車29輛。

　　預計2012年老舊汽車以舊換新補貼對客車行業刺激力度甚微。本次補貼主要針對農村客運車輛和城市公交車,前者需求不足,單價低,利潤率低,后者為財政投入,補貼只是公交系統建設資金以補貼名義劃撥而已。加之本次補貼正式實施時間僅6個多月,可操作時間少,手續繁雜,預計補貼刺激力度甚微。

　　股權激勵和新增產能折舊帶來的費用增加,并未改變宇通經營能力強的本質。公司自1997年上市以來實現連續15年利潤增長,在現有上市公司中實屬罕見,特別是在汽車行業這種周期性較強且充分競爭的領域更顯難得,顯示公司超強的經營能力。股權激勵和新增產能折舊帶來的費用增加,但并未改變公司經營能力強的本質。修改后的股權激勵計劃對公司未來3年內業績提出了較高要求。若不考慮本次股權激勵,我們預計宇通客車2012-2014年EPS分別為2.16元、2.32元和2.68元;若考慮股權激勵影響,我們預計公司2012-2014年EPS分別為2.01元、2.17元、2.50元,維持“推薦”投資評級。